人力资源赛道，2021过得怎么样？

每至年终复盘的时候，都充满感慨，今年尤甚。在错综复杂的局势下，于国于家于个人，今年都是特别艰难，在庆幸自己成功苟活了一年的同时也在感慨，一入投资深似海，就连专注于人资赛道也已经第四个年头，一些看法自然地涌上心头，故简单整理下，希望和大家交流，本文主要探讨的主题是“人力资源赛道近年来的投融资情况”，分为两部分：第一部分是从宏观层面探讨，第二部分对人力资源细分子赛道进行分别讨论。

第一部分宏观层面

在探讨人力资源赛道之前，我们来看下国内一级市场的总体情况，在此我援引36氪发布的相关数据，下图主要包含了三个维度的信息：第一交易总额在2019年Q1处于历史低位并在之后缓步上升；第二是交易数量自2015年Q4达到历史高位后，到目前为止一直处于下行通道；第三是平均单价翻了9.16倍，以上三个数据说明了一个问题，早期市场处于资金存量集中化的过程中，这个过程目前还没有逆转的趋势。

同时需要注意的是在这一过程的背后出现了三个分化：

第一是赛道分化，近两年由于各种因素的综合作用，早期投资出现明显的脱虚向实，由软向硬的转变，所谓的硬科技获得巨额的资金青睐，比如汽车、芯片、医药等，A轮项目动辄亿元的融资屡见不鲜，而与之对应，其他赛道本不充裕的资金被大量吸走，项目估值低到地板也无人问津；

第二是阶段分化，对于大部分机构而言，A轮是投资起点，基本要求是有商业模式的完整的财务模型验证数据，这个要求说来简单，但至少会卡掉90%以上的项目，天使投资逐步的要求逐步在和VC持平，加剧了早期项目在融资市场的内卷；

第三个是区域分化，北上广深杭五个城市的融资成功项目数占到整个市场的大半，一方面是以上区域的创业者素质确实上佳，同时与资本空间距离近也是得天独厚的优势

开始我们今天的主题，如何看待人力资源赛道的发展前景呢？

我认为可以概括为八个字：长期主义，大有可为。

大有可为是结论，长期主义是前提。在短的时间维度下谈论行业发展是投机而非投资，故本文接下来的分析请至少放眼在五到十年。

决定行业发展前景的主要因素可以分为主观与客观。

主观因素有以下四个：1.市场规模 2.业务延展性 3.抗周期性 4.类金融属性；

客观因素也有四个：1.政策 2.资本 3.科技 4.观念。接下来就每个因素进行分析。

主观因素方面：

市场规模：关于人力资源市场的规模，目前各种口径很不一致，并没有很有价值且权威的数据，即使引用各家在招股说明书上的数据也会发现明显的冲突，因此在此不做绝对值的罗列，而采取对比分析的方法。对比方是美国及日本，所谓人力资源，本质上是劳动能力的交易，因此第一个可比指标就是人口基数，对比全球的人力资源市场规模的前两位，参考2019年的数据，中国14亿的人口基数是美国的4倍，日本的10倍，结合目前国内劳动力价格水平还处于较低水平，所以天然具有全球第一的市场潜力。第二个可比指标是市场集中度，在此我们可以对比下三国的行业龙头的市场占有率以及市值。日本在三国中的市场集中度最高，而其龙头recruit则处于近乎垄断地位，市占率超过60%，近期也成功问鼎全球最值钱的人力资源机构，市值超7000亿，反观国内，A股唯二的上市公司科锐国际的市值不过百亿，市占率应该不超过1%，我们可以很明确做出判断：国内的人力资源市场还处于非常早期的阶段，我们面对是一片真实存在的蓝海。

业务延展性：人力资源行业是一个比较典型的中介服务，所以其服务的对象也相对多元化，虽然作为企业服务大版图的一部分，但是究其定位，在不同的业态下，2B、2G、2C都是可以的，所以导致其服务的内容也极其丰富，国内典型的综合性人力资源服务集团，其基本客户是企业，常见的比如RPO和BPO,但是在整个过程中又会为员工提供很多服务，比如找工作，住宿，婚恋，而2G的属性，在用工和就业已经成为各地省市级一把手领导的头号指标后，我们就不难理解人资机构在其中所扮演的角色。

抗周期性：人力资源行业的价值归根结底是解决用人问题，围绕着这一核心问题有两条基本的方案，全职用工和灵活用工，其他所有的板块都是为这两个核心板块提供支持。在我们简化了整个行业模型后会发现其结构上天然存在抗周期性，在经济上行的时候，企业有充足的动力和财力雇佣全职员工，进行满负荷运转，全职用工服务需求大；而在经济下行时，人力成本会给企业造成巨大压力，灵活用工给企业提供了最不坏的方案，维持企业存活最低人员需求。日本在上世纪80年代经济危机前后在用工状态上的转变有力地佐证了以上观点。

类金融属性：简而言之，公司不大，流水极大。人力资源行业的部分子赛道由于其代收代付的功能，其资金的流通量很高，以一个30人的派遣外包公司为例，假设当年的派遣人数是2000人，每人的年薪10万，则该公司的薪资流水在2亿，而这这种水平的公司在行业内比比皆是，在流量基础上，人资机构掌握了关于员工丰富的数据标签，对于征信价值极大，因此在支付的基础上发展消费金融的潜力极佳

在客观因素上有以下几点

政策因素：国内的人力资源行业的几次发展中，政策因素都起到了关键性的影响，比如2008年的《劳动合同法》以及2014年的“营改增”，在此不做展开，本次政策因素主要是“金税三四期系统”的实施，会在用工结构和成本，税务合规等诸多方面造成深远的影响，在这个过程中，行业的大洗牌不可避免，危机并存，商业模式和技术创新也会不断产生

科技因素：首先我们需要问自己，当我们在谈HRtech的时候我们在谈什么，科技本身是工具属性，服务于目的，而使用工具的目的在于解决问题，所以出发点决定了一个项目的根基在哪。在过去的几年中人力资源赛道结合了很多的热点噱头，比如AI，大数据，区块链等，但是当我们进入项目的后台会发现，这些技术仅仅只是概念，对于业务本身并没有实际效果。这样的项目，在现在的资本环境下，死亡几乎是必然的。当我们积累足够多的问题后，我们会发现，基本上可以归为四大类：数据孤岛、业务合规、模式传统、市场分散，而在此基础上对技术提出的需求则是数据化、标准化、互联网化、规模化，而为了实现这些需求而开发的产品及采用的技术才真正具有立足的根基。

资本因素：人力资源赛道的资本化程度很低，有两方面：一是在行业成长过程中资本的参与度比较低，无论是早期还是后期，甚至于上市后，导致行业项目的发展很难借助资本杠杆；二是使用资本的水平很低，具体表现为产业基金的发展水平，国内目前人资行业产业基金中能够在单个项目中有实力投资超过1000万的机构不超过五个，资金体量就决定了其使用资本进行上下游产业链整合的能力上限。以目前的资本参与度人力资源赛道基本上凭借纯内生的增长实现了年均20%以上的增长，未来随着资本的加码以及产业基金的壮大，行业增速和集中化效率必然会大幅提升。

观念因素：，请思考一个古老的问题：人类是否真的存在自由意志？去年关于“困在算法里的外卖骑手”的讨论甚嚣尘上，美团作为众矢之的也饱受争议，吵来吵去没有什么结果，最终是吵累了在美团上点了份麦辣鸡腿堡，恶狠狠地咬一口，感叹“真香”！最近《矩阵革命4》上映了，在昏暗的影院里，看着基努李维斯又老又帅的脸从黏糊糊的生物培养皿里惊醒，一脸懵逼地看着黑压压的人类种植场，突然一个想法跳进脑海，所谓自由意志的界限也许在于“人是工具还是目的”，如果人本身是作为工具存在的话，那么无论是“人力资源”还是“人力资本”都不过是在物化本身，而如果人本身是目的的话，自己选择进入还是走出矩阵更多就是个人选择问题，外卖小哥作为家庭的支柱为维持生计奔波在风雨中，其间的风险和收益的权衡想必很清楚，这样的小哥，不也很帅吗？

第二部分细分子赛道

子赛道一：灵活用工

关键词：虚火

灵活用工这个概念差不多是在2017年底提出，我在2018年开始系统看这个方向，总计接触项目至少有百余个，这辈子也算追了一波星，灵活用工在2018和2019两年非常火，全国主流的一二线机构基本上都系统性地调研过，但可惜出手的机构寥寥无几，所以说是“虚火”。被PUA后虽然很难过，但也并非全无收获，在2019年疫情的时候因为在家隔离，我有幸完成了我自认为逻辑最严谨的一篇行研文章，也发表在了我在36氪开设的“人力资本分析”专栏上，系统地阐述了我关于灵活用工的看法，有兴趣的读者可以移步阅读，因为文章过长，当时拆成了两篇，分别为《从创业视角看灵活用工》《从投资视角看灵活用工》，两年前的大部分判断在今天看来仍具有较强的借鉴意义。

何为虚火，首先是“火”，其次为“虚”。为什么火呢？从国内环境看确实当时确实集合了政策驱动，市场需求等诸多有利因素，资本判断风口要来，创业者摩拳擦掌，准备大干一场；从国际上看，国外的几个典型灵活用工项目早就开始起飞了，二级市场市值都是三年翻十倍起跳，这谁能忍得住。那为什么“虚”了呢？主要是三个方面：一是政策风险，具体是指很多做税优的项目挂着灵活用工的牌面或者是在业务中“参沙子”导致业务的合规性出现问题，而存在这种硬伤的项目在上会的时候基本会毙掉，因为一旦暴雷在媒体的捕风捉影下很可能会造成极恶劣的影响，巧达科技就是一个很值得借鉴的例子；二是没有跑出规模化增长的商业模式，真正的灵活用工由于整个交付的链条较长比较难获得规模效应，又因为其2B属性，资本杠杆在其中的作用着实有限；三是头部项目的负面效应，趣活和人瑞作为两个明星项目分别登录纳斯达克和港交所，但一年多后发现市值并不理想，也使得机构对于未来的退出收益持谨慎态度。

关于灵活用工与税优的关系，税优很大程度上阻碍了灵活用工的发展，灵活用工本质上是通过灵活配置劳动力从而降低成本，但是因为税优的强大作用，灵活用工的效果显得既费力又微不足道，由此陷入了一个“劣币驱除良币”的恶性循环，很多正规的灵活用工业务公司最终为了稳定客户关系及现金流，最终躺了这趟浑水，所以说，税优不破，灵活用工不立。

很多人问过我如何看灵活用工未来的发展？实际上问这个问题的人大部分心中都有答案，只不过不是他想要的答案。在2020年的一次峰会上作演讲时，我分享了一个有趣的故事：一个富豪想要请一个司机，在考核环节，第一个司机将车稳稳地停在离悬崖一米的距离，第二个司机更厉害，离悬崖只有区区十厘米，但最后富豪录取了第三个司机，因为他迅速把车远离了悬崖。“贪嗔痴”中，贪为三毒之首，名不虚传。

灵活用工是一条大赛道，从不同的角度出发都有掘金的可能性，但是其潜力是不一样的，基于我自身的理解，对于可能的方向进行了量化，制作了下表，供参考（该图需结合上文提到的两篇文章中阐述的“五层漏斗模型”）

子赛道二：流量招聘

关键词：YYDS

BOSS直聘的上市对于人力资源行业具有里程碑式的意义，当智联、前程、58三大巨头经历了一轮上市又退市，行业内便有很多人认为流量的时代已经结束了，未来做流量平台的项目最好的结果也不过是在三足鼎立的格局下找个落脚处，典型的比如拉勾网，然而BOSS直聘的强势崛起给了所有人一记狠狠的耳光，移动互联网的时代机遇造就了中国第一个攀上千亿市值高峰的人力资源领域的互联网招聘平台，如一轮耀眼的明月照亮了人资这条逼仄的赛道，给到了无数创业者如黄金般的希望，“彼可取而代之”，这个信念如同一把野火在每个创业者的心中。

纵观整个历程，B0SS直聘在借助资本力量实现跨越式发展方面为其他同行提供了非常优秀的范例，14、15年的两轮估值不高，采用的是小步快跑的策略，而最为人津津乐道的B轮时今日资本的强势加入，为项目估值的提升和未来的发展起到了极大的作用，在全豪华阵容的加持下使得其如虎添翼，到Pre-IPO轮次，有腾讯的背书，为其登录二级市场后的发展提供了丰富的想象空间。BOSS直聘上市前，与行业从业者以及投资机构朋友们聊过其市值，最乐观的估计也不过是600亿，但很明显资本市场证明我们想象力的匮乏。

关于未来BOSS直聘的战略方向，作三点预判：

第一，宜将剩勇追穷寇，不可沽名学霸王。BOSS直聘的市占率很高，但还不够，作为移动互联网时代的霸主，其有望在流量层面实现近乎垄断的地位，从而在规模效应和网络效应上发挥到极致。

第二，做大第一，做深第十。作为人力资源赛道的入口级子赛道，流量口之所以引得无数英雄尽折腰，其根源在于以流量为起点可以衍生出丰富的变现场景，但是对于B0SS，显然还时机未到，规模的战略地位远高于变现，而在步骤上，可能下一步会在稳定流量增速的基础上适当增强交付能力，提升客户满意度。

第三，找工作，我要和中介聊！BOSS的招牌广告语响彻大江南北，也明确了其战略定位，但是正如经典武侠剧中的老梗，最强的地方也通常是其命门，BOSS的定位存在两个问题：第一是与全体中介为敌，而人力资源行业的本质定位就是中介；第二是其在实行的过程中存在问题，稍微大一点的公司一般都是最多和HRD聊。在某些层级的流量上，中介有其存在的必要性和价值，所以未来存在单独孵化出针对特定方向的赋能中介的产品线。

BOSS直聘的霸主地位似乎似乎是稳如泰山了，那么在流量层面是不是就真的没有机会了呢？非也！首先我们要明白流量层面按照人群划分主要可以分为：白领、蓝领、灰领，其占工作者人口比重大约是2：5：3，而BOSS直聘、智联、前程的地盘主要是在白领，58则雄踞蓝领。相比于白领流量的竞争已经呈现明显的寡头向垄断局面的过渡，蓝领层面的流量集中程度很低，虽然58号称有几亿蓝领数据，但其有效性偏低，所以大部分数据并没有实现数据化，或者是沉淀在中介的私域中，所以如果想要在蓝领层面成就一个未来可以达到BOSS级别的公司，直接走2C的路线难度会非常高，其用户教育成本以及资金使用效率都不如白领，所以S2B2C或者B2B的模式可能是比较可行的路径。

子赛道三：HRSAAS

关键词：剩者为王

成也资本，败也资本，HRSAAS赛道以惨痛的代价诠释了过度依赖资本的风险，在2015-2018年，HRSAAS曾经深受资本青睐，至少一百余个早期项目获得投资，但是资本大潮退却后只留下一群茫然无措的裸泳者，虚高的估值在一级市场再无任何接盘侠击鼓传花的可能，只能在现有客户的基础上惶惶度日，如僵尸一般，HRSAAS这个方向存在以下几个问题：

第一，产品高度同质化，“一体化，全流程，模块化”是业内共识，再加上行业内创始人和程序员的充分流动，产品去掉LOGO很难做出区分，产品创新难度极高。

第二，未来的想象空间缺乏，HRSAAS本质上是工具，工具是依附并支撑流程实施的，而人力资源行业的业务流程非常明晰，且在可预见的将来变化的可能性不大，即使是头部玩家，也只能在产品体验上作出改进。

第三，技术实现不代表市场实现更不代表财务实现。HRSAAS产品需求具有以下特点：职能定位、议价权弱、涉及部门众多、交付细节繁琐。产品的打磨只是起点，作为典型的2B生意，HRSAAS项目的市场营销能力才是最关键的，否则很难积累起足够的早期客户，而这一阶段就卡死80%以上的初创项目。

HRSAAS这条赛道未来是否会出来中国的ADP和Workday,我持怀疑态度，主要基于以下观点：

第一，中美国情差异很大，中国企业在企业服务上的付费意愿较美国偏弱，可能是因为我们近二十年受消费互联网的熏陶下，免费思维已经根深蒂固，未来会不会提升付费意愿还是走出一条中国特色道路犹未可知。

第二，中国互联网巨头更具侵略性和统治欲望，目前国内头部几家巨头已经通过直投以及借助私募基金的途径控制了大部分的优质企服项目，HRSAAS作为企服大赛道的子模块自然难以幸免，这种生态化布局的战略会抑制HRSAAS项目作为独立项目成长为比肩ADP的规模。

第三，在产品上的竞争已经快到天花板的时候，所有的竞争手段最后汇聚成一个字“钱”，而基本的策略也只有“价格战”，所以头部项目基本上都在比拼融资能力，并在销售端进行价格的白刃战，内卷如斯。

那么是不是该赛道就完全不值得投资呢？当然不是，符合以下条件的标的值得考虑：

1.具有大量优质客户的成熟项目，具体指标是年营收在1亿以上，懂这条赛道的朋友可能会心一笑，能够达到这个指标的项目不超过五个

2.早期项目中从国际大厂，互联网大厂或者赛道头部玩家出来创业的高管，优势明显：有客户，有认知，早期投进去性价比还是蛮高的，未来可以被大厂并购

3.有明确退出路径的项目，比如拟上市人力资源公司的HRSAAS版块，相当于要作上市前估值的锚定，但这种项目基本上圈子内部消化

近期北森向港股提交了招股说明书，行业曙光初现，让我们期待“中国HRSAAS第一股”的表现。

子赛道四：职业教育

关键词：按下葫芦浮起瓢

2021年在中国教育史和商业史上都会是浓墨重彩的一年，K12赛道的覆灭完美诠释了何为“降维打击”，而同为教育赛道的子版块职业教育作为备胎火了起来，加之国家鼓励发展职业教育的政策，最近半年涌入了不少新的玩家，主要分为两派：第一派是原K12教育从业者，从K12的废墟中爬起来后，举目四望，唯有职业教育还沾亲带故，所以自然来投奔，毕竟不是所有项目都有转型作直播的魄力和实力；第二派是人力资源行业，主要原因是流量饥渴，不得已情况下希望可以一杆子捅到底，从人才培养阶段拿到流量。

关于职业教育方向，有以下几个简单判断：

第一，长期有前景，但不一定适合投资。投资作为市场行为，追求的是经济效益，所以必然要求退出通道和高期望收益。但是从国家对于K12教育的态度以及近期关于职业教育的政策来看，其社会效应的要求很明显，所以未来会不会参照K12的逻辑是需要慎重考量的风险。

第二，线上与线下的纠结，职业教育可能是目前为数不多的线上水平很低且效用很低的场景，单从交付效果来看，线上距线下交付的差距还比较大，反映在财务指标上就是客单价的差距，这可能是待解决的痛点，但也可能反映的是这个行业重交互和重实践的特征。

第三，这个赛道貌似2B，实际2G.在实际落地过程中涉及与多个政府部门的协调，因此其非标性和落地周期普遍较长，核心壁垒可以概括为政府关系和资金壁垒，不是一般的项目可以轻易涉足的。

子赛道五：派遣外包

关键词：你大爷还是你大爷

派遣外包行业在人力资源赛道的地位大致相当于你在山西开煤矿的大爷，土归土，有钱也是必须的。派遣外包行业的产值占据人资行业的半壁江山，是举足轻重的主赛道，无论国际还是国内情况都是如此，而其现金流的健康程度也让同业内一众互联网小伙伴万分羡慕，尤其是HRSAAS方向，但是大爷到了不惑之年却愈发困惑，倍感焦虑，原因主要是三个方面：

第一是市场困惑，派遣外包入门容易，做大很难，由于其重线下交付的特点导致区域属性明显，结果就是形成了明显的区域龙头割据的局面，没有形成全国性的服务机构，强龙难压地头蛇，想要全国扩张的机构会受到当地势力的强烈抵抗

第二是转型困惑，派遣外包行业面临紧迫的转型需求，主要原因来自于业务模式壁垒低、创始人接班危机、合规压力增大、业务天花板明显等综合因素，但是在陈旧且落后的商业模式和组织架构下，贸然转型反而可能加速企业的衰败

第三是上市困惑，从财务指标上来看，全国的民营派遣外包公司中，年利润在1亿以上的应该有十余家，符合A股和港股的财务要求，但是由于合规成本过高以及业绩增速不达标等问题无法上市，目前比较可行的解决方案是把传统业务和创新科技类的业务进行拆分，并用后者打包上市

对于派遣外包行业的头部公司来讲，寻求上市是一条颇为艰难且充满风险的道路，基于大部分公司的情况，建议通过成立战投或者基金的方式进行早期项目的投资和孵化，从而在高频的试错中发现新的人才和方向，进而实现企业发展的第二曲线

子赛道六：供应链金融

关键词：蜜糖抑或砒霜

供应链金融应用在人力资源服务中无疑是高端玩法，在人资赛道四年的投资生涯中，总共接触过的项目应该不超过十个，可见标的是多么稀缺。对于供应链金融的需求，可以简单的表述为“垫资”，这两个字基本决定了一家作人力资源服务的机构的业务规模上线。但是真正能够充分利用供应链金融的杠杆作用的机构是极少的，主要是基于以下原因：

第一是缺乏抵押物，由于人力资源公司属于轻资产运作，所以基本没有可抵押物，所以无法从银行渠道拿到低成本的贷款

第二是业务的非标属性极强且数据缺乏，对业务价值及风险的评估成本极高，且放贷方基本不具备相关行业专业知识，所以干脆放弃该业务

第三是劣币效应，人力资源服务的现金流相对较好，在较高的资金成本下倾向于通过供应链金融途径借款的机构很可能存在经营问题或债务危机

人力资源供应链市场具有极大的市场空间，痛点也意味着巨大的机遇，有以下背景的创业项目可能会迅速成长为行业独角兽：

第一，互联网背景团队：人力资源背景出身的团队会严重受限于原先的行业视角，很难建立起平台思维，在中后期难有大的突破。

第二，第三方的战略定位：做人力资源供应链金融首先需要明确的是本质还是金融，其服务的场景是人力资源，所以一定是赋能行业更好发展的第三方定位，创始人需要有足够的定力与业务保持距离，同时基于对客户信息保密的考量

第三，完整的数据链平台：简单来讲就是实现“四流合一”，即平台上需要有人力资源机构的业务流、资金流、信息流、发票流，从而可以在数据上形成闭环，通过算法对业务的真实性和风险进行评估，从而确定是否放款以及成本。

以上六条子赛道是笔者重点关注的方向，限于文章篇幅，难以做很深度的分析，藉此抛砖引玉，希望和大家多交流。

在文章的最后，对在创业寒冬中奋勇前进的勇士们致以崇高的敬意，同时提出以下建议：

1. 现金为王，活着就有希望，要有自我造血能力

2. 数据是刚性需求，尽快上线，先跑起来，形成数据闭环的验证

3. 广积粮，高筑墙，缓称王，做好打持久战的准备，有18个月的弹药