9月29日，机器人关节模组企业本末科技在港交所上市。截至10月10日，公司股价持续上涨，市值约115.31亿港元，市销率接近30倍。这家以直驱动力模组为核心产品的公司，在招股书中将自身定位为具身智能领域的新行业开创者。
本末科技成立于2020年，业务分为机器人动力模组和机器人整机两大板块。动力模组业务包括直驱动力模组和具身关节模组两类，其中直驱动力模组营收占比超过95％。2023年至2025年，直驱动力模组营收从1420万元增至2.68亿元，出货量从18.6万套增至849.8万套。公司整体营收从2023年的1754万元增至2025年的2.82亿元，两年复合年增长率约300％。
根据弗若斯特沙利文数据，2025年本末科技在中国消费机器人直驱动力模组市场份额达61.1％，排名第一。但这一市占率所对应的细分市场仅占整个消费机器人动力模组的3.9％。若以整个消费级市场计算，本末科技市场份额为2.4％，排名第八。在更广泛的工商业机器人动力模组领域，其份额进一步降低。
本末科技的收入结构高度集中于消费级应用。2023年至2025年，消费应用收入占比从18.3％升至88％，工商业应用则从62.7％降至7％，其中工业应用仅剩1％。下游客户主要为扫地机器人、割草机器人等品类厂商。公司客户从松灵机器人、科沃斯起步，逐步进入石头科技、云鲸、追觅等供应体系。2024年追觅成为其第一大客户，贡献营收4954.4万元，占比62.1％；2025年该客户贡献营收1.20亿元，占比42.8％。
产品定位的转变直接反映在平均售价上。工商业应用模组平均售价一直高于消费应用，2026年上半年商业应用平均售价为520元，消费应用始终不到30元。受此影响，直驱动力模组整体售价从2023年的77元降至2025年的31元。结合18.4％的毛利率计算，一套直驱动力模组利润约五六元。2025年公司经调整净亏损为4325万元，较2023年的6122万元有所收窄；2026年上半年经调整净亏损2750万元，同比有所扩大。
具身智能业务方面，2025年本末科技具身关节模组出货1.2万套，收入680万元。截至2026年6月30日，公司已向中国前五大具身智能机器人厂商之一供货。具身关节模组与整机机器人业务合计收入1410万元，占总营收约5％，与招股书中具身智能的叙事存在明显差距。
技术路线上，本末科技采用直驱方案，将外转子无刷电机、高精度编码器和伺服驱动器集成一体，取消齿轮传动环节，以实现低噪音、快响应和高反向驱动能力。在行业主流关节方案为“电机+减速器”的背景下，这一路线在消费级驱动轮、滚刷等场景得到验证。但在人形机器人腿部与手臂关节等需要极小空间输出大扭矩、承受冲击和持续发热的场景中，减速器方案仍为主流。本末科技自研整机为轮足形态，尚未推出人形机器人产品。
从产业链位置看，机器人产业链可分为负责感知决策的“大脑”、负责运动控制的“小脑”和负责关节执行的“肌肉”三个环节，本末科技的直驱动力模组处于较为底层、偏制造的一环。该环节竞争日趋激烈，传统减速器厂商、微电机厂及整机厂自研团队均在切入。若大客户转向自研相关产品，公司营收将受到直接影响。
整机业务方面，本末科技轮足机器人2025年售出240台，收入731万元，在中国双轮足市场排名第二，份额18.6％。但招股书显示，中国轮足及双轮足机器人行业占中国机器人行业不到1％。
当前本末科技仍以约29元一套的直驱电机为主要收入来源，具身智能相关业务尚处起步阶段。公司能否将招股书中描绘的具身智能愿景转化为实际的第二增长曲线，取决于其具身关节模组业务在客户拓展和收入规模上的后续表现。
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