磷酸铁锂正极材料龙头湖南裕能（301358.SZ）正处于业务基本面和资本市场的显著背离之中。2026年上半年，公司归母净利润超过29亿元，同比增长8.5倍，仅半年即逼近2022年全年的盈利水平。同期，其净利润规模达到第二梯队三家上市公司之和的两倍——万润新能6.02亿元、德方纳米4.55亿元、龙蟠科技4.21亿元。进入三季度，公司维持满产满销、供不应求的状态。
与产业端的强劲表现形成反差的是二级市场的持续承压。近期，湖南裕能遭遇多位重要股东减持，减持方包括宁德时代、上海津晟新材料等大股东，以及员工持股平台湖南裕富和湘潭国资背景的振湘国投。公告显示，宁德时代在近三个月内先以74.98元均价竞价卖出843.34万股，再以49.03元均价大宗卖出902.63万股；上海津晟新材料先以64.29元均价竞价减持842.51万股，再以50.14元均价大宗减持923.80万股。两家大股东均呈现”越跌越卖”的操作特征，直至持股比例低于5％才暂停。此外，10月9日另有18家机构的8253.75万股定增股（占总股本9.74％）上市流通。公司股价于9月28日跌破50元，较5月初109元的高点腰斩，以58.01元认购定增股的投资者目前浮亏约14％。
湖南裕能相关人士对此回应称，宁德时代的投资部门与业务部门相对独立，双方业务合作规模逐年提升，股东减持可能基于自身资金需求或投资方向安排。该人士同时表示，目前销售和需求仍较为火爆。但大股东撤退的动作传递出不同信号。在行业分析框架中，”产业资本进、财务资本退”通常被视为景气中后段、拐点临近的参考指标。
面对这一信号，湖南裕能的选择是加速扩张。9月18日，贵州瓮安240亿元”矿化一体”项目的三个核心子项同日进行环评公示，距7月17日公告立项仅两个月。9月23日，西班牙基地产能由5万吨上调至7万吨，投资额从9.82亿元增至16.5亿元。海内外同步加速扩产，使公司在利润最好的年份仍需持续融资。
回顾其扩产路径，湖南裕能2022年产能为34.82万吨，2024年增至72.60万吨，两年翻了一倍以上。上市后的多轮募资除极少比例补充流动资金外，其余均投向产能建设。IPO资金投湘潭、遂宁等基地，定增的近48亿元用于云南、贵州福泉的磷酸锰铁锂、超长循环磷酸铁锂和磷酸铁项目，H股融资则计划投向贵州瓮安项目。今年下半年新一轮扩建完成后，产能将超过180万吨。
公司将扩产确定为长期战略。在此前的定增回复中，湖南裕能测算称，若2023年、2024年产能停留在2022年的34.82万吨，将因产能不足错失增量市场空间，市占率将降至15％以下；行业虽有周期，但若因短期盈利下滑停止扩产，待行业进入恢复期，新产能难以快速落地，将错失抢占市场份额的关键窗口。
磷酸铁锂正极材料属于重资产行业，新建每万吨产能初始资本开支动辄过亿，新投产项目普遍体量较大。同时，正极材料环节夹在资源与电芯之间，上游碳酸锂占成本一半以上，通常采用现款现货或先款后货；下游电池厂客户以银行承兑汇票和电子债权凭证付款，并附带账期。这一行业特征导致湖南裕能利润表与现金流量表出现明显分化：2024年、2025年全年经营活动现金流分别为负10.42亿元和负15.46亿元，2026年上半年为负17.63亿元。
公司应对”销售越多、垫资越多”的方式是将客户票据直接背书给设备商和工程商，用于支付新工厂建设款。2024年以此方式支付25.24亿元，2025年全年30.14亿元。剔除票据背书影响后，现金流回归正值，但趋势逐年缩小，2026年上半年在产销两旺之下仅为3.81亿元。
自有资金回笼与需求之间的错配，使湖南裕能的扩产依赖外部融资。2023年2月登陆创业板至今三年半内，其融资节奏在A股制造业公司中较为罕见：IPO募资约45亿元，为当年一季度A股募资额最大的新股；2023年8月抛出65亿元定增预案，经两轮延期后于2026年4月以47.88亿元落地；2026年5月21日公告筹划发行H股，8月17日向港交所递表，由中信建投国际与汇丰联席保荐，9月1日委任高盛亚洲为整体协调人。公告称赴港融资旨在推进全球化战略布局，但资金去向仍为贵州项目，海外西班牙产能建设则依靠自有资金。
在当前时点加大扩产力度的并非湖南裕能一家。2025年至今的新一轮复苏周期中，电池材料行业扩产规模超过以往任何一轮。据第三方机构统计，截至2026年5月底，国内磷酸铁锂在产名义产能816万吨，规划及扩产合计1138万吨；若全部落地，2027年末行业总产能将达1764万吨，约为机构测算的2028年全球需求790万吨的两倍。在此背景下，行业主要参与者的扩产决策与资本节奏，将持续影响磷酸铁锂正极材料环节的供需格局与竞争态势。
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