11月5日，美股三大指数齐创2025年4月以来最大单日跌幅，纳斯达克指数收于24315.00点，下跌5.52％，确认较高点回撤超10％，进入技术性回调区间；标普500跌4.36％，道指跌1833.06点。费城半导体指数单日下跌12.25％，为2020年3月以来最差表现。存储板块领跌，闪迪收盘跌超22％，美光跌超17％。市场分析认为，这一跌幅形态反映的是资本开支预期的重定价，而非项目审批受阻。
资金分化在11月4日已经出现。当日微软涨6.68％、亚马逊涨6.12％、苹果涨5.31％，现金流稳定的老牌权重股获资金流入；同日费城半导体指数跌3.13％，美光跌7％、闪迪跌7.91％、希捷跌8.13％，CoreWeave跌9％。资金从概念叙事转向业绩验证的迹象明显。11月5日的下跌则伴随多重因素共振：联储鹰派信号、CPI数据余波以及对AI回报的质疑同时在场。白宫国家经济委员会主任哈塞特公开表示，选民“压倒性地倾向于限制科技基础设施建设”。
三季度财报显示，主要云厂商资本开支均未减速。Meta季度资本开支349.1亿美元（含融资租赁本金偿付），全年指引下限从1300亿上调至1350亿美元，季度自由现金流为-21.2亿美元，路透社定性为“十多年来首次季度转负”。Alphabet资本开支513.55亿美元，同比增长114％，云营收307.09亿美元，同比增长103％，季度自由现金流-90.65亿美元，连续两季为负，但滚动十二个月仍为正197.47亿美元。亚马逊购置物业设备772.59亿美元，同比增长120％，滚动十二个月为2106.57亿美元。微软2026财年购置物业设备1159.48亿美元，同比增长80％，首次突破千亿。同期微软向约6万名符合资格的员工推出自愿离职计划，覆盖美加印英、职级70以下，约占总人力27％。
AI基础设施厂商CoreWeave的融资成本变化提供了另一组读数。9月17日该公司宣布发行30亿美元2033年到期可转债，最终发行规模扩至37亿美元、计超额配售共42亿美元。条款显示票息2.875％，初始转换价97.85美元，较9月17日收盘价溢价22.5％，封顶看涨期权将转股上限锁定在199.70美元。对照4月发行的40亿美元2032年到期同类券，票息为1.75％，半年内票息抬升112.5个基点，转换溢价压至22.5％，低于市场惯例的30％以上。10月14日CPI超预期后，其无担保债收益率突破15％，股价单日下跌15.46％。11月5日收盘43.66美元，单日跌9.83％，距52周高点138.25美元回撤约三分之二。
从传导链条看，选票到审批再到融资成本的路径尚未产生明确价格读数，而选票到风险偏好再到股价的路径已在11月5日打出读数。市场已在押注税收优惠回滚，若落地，折旧和回报模型将面临重算。债券与市政债利差如何为审批周期定价，仍需等待德州项目债或市政债下一轮发行数据。
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