10月8日，腾讯被曝正考虑发行最高50亿美元离岸债券，可能采用美元与离岸人民币计价，最早于本月启动。这是腾讯四个月内第二次大规模融资，此前其已通过美元和人民币票据融资近47亿美元。腾讯的融资动作并非孤例，中国互联网巨头正在密集通过债券、配售和银团贷款等方式筹集巨额资金，为AI基础设施建设储备弹药。
8月26日，阿里巴巴完成800亿港元配售。9月，字节跳动据报签下296亿美元银团贷款。10月6日，DeepSeek被曝新一轮融资规模将超过800亿元。四笔融资合计约560亿美元，折合人民币近4000亿元。这些企业均不属于资金短缺状态，其核心诉求在于利用当前较低的资金成本，提前锁定未来数年的AI投入所需资金，使扩张不必依赖业务回款的自然积累。
过去十年，中国互联网巨头的财务逻辑以现金牛业务叠加股份回购为主。AI竞赛正在改变这一模式，将其推向举债加抽水的方向。这一转变的根源在于AI基础设施投入与收入确认之间存在显著的时间错配。基础设施需按容量提前建设，而客户按实际用量逐月付费，中间的缺口需要融资填补。
阿里6月季度经营现金流为229.45亿元，同比增长11％，资本开支却达到676.78亿元，自由现金流流出446.7亿元，主因是云基础设施开支增加。腾讯二季度资本开支528亿元，同比增长176％，自由现金流为负138亿元。剔除算力采购预付款后，该数字将转为正376亿元。两组数据表明，旧业务仍在稳定产出现金，但新投入规模已超过当期造血能力。
资金到账并不等同于算力到位。DeepSeek在内蒙古乌兰察布规划的1GW数据中心，计划部署至少16万颗华为昇腾950DT芯片，受HBM等高端存储供应限制，整单交付周期超过一年。字节跳动的策略更为直接，据路透报道，其已成为东南亚多个数据中心项目的容量承购方，通过具有约束力的合同提前锁定容量，296亿美元贷款的一部分用于海外项目。此类合同将未来数年需求提前交给供应商，换取更确定的供给，但代价是不可撤销，需求判断一旦失误，资金将无法收回。
融资使企业能够立即启动建设，容量合同则将未来数年的供给固定下来。两者叠加，AI竞争的尺度已从一个产品季度拉长至数年的建设周期。资金来源的差异也决定了各家的打法。阿里在二季度财报发布三天后启动配售，以每股112.70港元发行7.1亿股新股，融资800亿港元。净所得约六成用于扩大全球计算基础设施，约四成用于大型AI数据中心及存储、数据库和网络升级。股权融资没有还本日期，稀释由原股东承担，回报风险由新老股东共担，对仍在快速扩建的基础设施业务而言，这是期限最宽松的资金形式。
阿里AI云及算力服务在6月季度实现收入484.37亿元，同比增长45％，调整后EBITA为56.28亿元。其中AI相关产品收入123.76亿元，年化收入突破495亿元，MaaS平台百炼客户数同比增长8倍。同期，AI实验室与应用板块调整后EBITA亏损138.61亿元。基础设施业务已实现盈利，模型研发与应用培育仍处于烧钱阶段。阿里CEO吴泳铭提出的目标是，未来一年AI相关产品收入在云外部收入中的占比从30％提升至50％。
字节跳动获得的是银行信用。据彭博报道，296亿美元贷款已有28家银行参与，其中15家中资银行承诺189亿美元，占比64％。贷款初始期限三年，可延至五年，初始利差为SOFR加68个基点。相比2024年的108亿美元贷款，此次融资规模显著扩大，基准利率之上的加点反而从85个基点降至68个基点。银行愿意以更低利差承担字节的信用风险，使字节能够在不稀释股权的前提下扩大投入。
资金安排之外，字节也在调整销售体系。7月，飞书产品团队与豆包整合，飞书和火山引擎的市场、销售、客户服务体系合并。贷款支持供给端建设，组织调整推动销售端协同。办公产品可带来企业客户，模型和云服务则能扩大单个客户的采购范围。豆包App月活达3.45亿，日均token调用量突破120万亿。字节正将消费端的产品能力延伸为企业端的一整套生意。
腾讯则利用债务融资获取资金调度空间。二季度，其在资本开支大幅增长的同时，仍回购约169亿港元股份。AI投入、股东回报与对外投资均需占用集团资金，增加外部融资可缓解多项支出在短期内互相挤压的程度。腾讯本次发债用途尚未披露，但其战略价值相对清晰：保留资金调度空间，使AI扩张不必立即以削减其他安排为代价。资金期限、币种和成本将影响腾讯能够保持的投入强度。
DeepSeek的融资逻辑与三家巨头不同。这家公司成立后近三年未引入外部资金，研究依靠幻方量化的利润支撑，期间多次否认外部融资传闻。转折发生在今年6月16日，企查查显示其完成首轮外部融资，规模约510亿元。据The Information报道，梁文锋个人出资最高约200亿元。三个多月后，第二轮融资启动。彭博10月6日报道，该轮原定目标约500亿元，认购超出预期，已签条款文件显示最终可能接近1000亿元，腾讯与宁德时代出资居前。两轮出资方包括腾讯、京东、网易、宁德时代和国家人工智能产业投资基金，阿里和字节均未参与。
阿里有千问，字节有豆包，投资头部竞争对手既代价高昂又无法获得控制权，而腾讯、京东、网易均需要足够强的外部模型。宁德时代看重的则是吉瓦级数据中心背后的电力与储能需求。资金的去向同样值得关注。据彭博报道，DeepSeek正在内蒙古乌兰察布建设约1GW的数据中心，计划部署至少16万颗华为昇腾950DT，订单金额约25.6亿美元。这批芯片主要运行推理任务，训练仍依赖英伟达。HBM等高端存储的供应状况制约交付节奏，整单交付可能超过一年，DeepSeek希望部分算力在2027年底至2028年初上线。对昇腾而言，这是迄今最具规模的需求订单。对DeepSeek而言，是将贴近收入的推理环节率先迁移至国产芯片，训练这一最难环节仍需等待。
据彭博和The Information等报道，DeepSeek已开始筹备IPO，目标2027年在内地上市，9月下旬首任CFO严文韬到岗。其年化经常性收入约10亿美元，按约5000亿元投前估值粗算，估值约为收入的70倍。梁文锋对投资人的表态是继续开源、继续追求AGI，不以赚钱为先。这两件事迟早需要协调：一家上市公司的财报中，终需有一页呈现盈利路径。
此轮融资还将改变AI产业内的利润分配格局。资金首先向上游流动。阿里上半年资本开支1900亿元，腾讯二季度528亿元，字节将2026年AI基础设施支出上调至2000亿元。这些资金几乎未留在模型层，而是转化为芯片、服务器、光模块和存储的订单。长江存储招股书显示，2026年一季度营收470.42亿元，归母净利润333.79亿元，NAND产品毛利率78.73％。长鑫科技上半年营收1503.1亿元，同比增长873.64％，归母净利润776.05亿元，超出此前业绩预告上限，主营业务毛利率84.84％。
从融资结构看，中国AI竞赛正从依赖内生现金流的模式，转向以债务和股权融资支撑的基础设施军备竞赛。这一转变的可持续性，最终取决于企业客户是否愿意为AI服务持续买单。当建设周期以年为单位计量，而收入确认以月为单位发生时，资金链的韧性与商业模式的验证将同时面临考验。
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