宠物食品代工企业福贝宠物近期向港交所递交上市申请，这已是该公司第二次冲击资本市场。此前其A股IPO未能成行，而此次转战港股所披露的财务数据，却显示出公司正面临代工业务增长停滞与自有品牌收入下滑的双重困境。
福贝宠物是国内宠物食品行业的头部代工厂商，为卫仕、帕特、网易严选、豆柴、倍内菲等多个市场知名品牌提供代工服务。招股书数据显示，2023年至2025年，公司代工收入从6.13亿元微增至6.30亿元，三年间几乎原地踏步。毛利率方面，2024年曾因原料价格下降一度冲高至30.4％，但2025年即回落至23.1％。
在代工收入增长乏力的同时，福贝宠物在行业红利高峰期投建的三大新基地于2024年底集中投产，恰逢代工需求退潮。2025年，福新、福佳、福源三大基地的产能利用率分别仅为20.1％、28.9％和63.8％，近半产能处于闲置状态。新增的折旧、能耗及人工成本成为刚性支出，直接拖累利润表现。公司2023年与2024年净利润均为1.64亿元，2025年则骤降至9823.5万元，同比下滑40.2％。
盘古智库高级研究员江瀚分析认为，代工业务增速放缓是行业共性痛点。随着中宠、佩蒂等头部品牌加速产能自建，供应链利润空间被持续压缩，福贝作为代工巨头，其“制造红利”正在消退。从OEM向ODM转型的阵痛期必然伴随订单增长停滞和毛利承压，但福贝的麻烦在于新产能来得太晚，代工市场的时间窗口已关闭大半。
自有品牌方面，福贝旗下核心品牌“比乐”同样面临挑战。比乐产品线涵盖膨化粮、烘焙粮、冻干及湿粮，核心卖点为“鲜肉锁鲜”和“分阶营养”，工艺上依托福贝工厂的WENGER高肉膨化设备与CNAS检测中心。该品牌起家于线下宠物店渠道，依靠庞大经销商网络铺货全国门店。然而随着年轻养宠人群的消费决策路径转向线上，线下渠道价值逐步萎缩。
财报数据显示，2023年至2025年，福贝自有品牌收入从4.32亿元降至3.50亿元，缩水近20％。其中经销商渠道收入从2.79亿元降至1.93亿元，合作客户从324家缩减至223家。线上直营收入则常年维持在1.5亿元左右，未能接住线下渠道流失的份额。对比同行，乖宝集团旗下麦富迪、弗列加特等品牌在线上表现强劲，新产能可由自有品牌消化，而福贝的产能持续扩张与自有品牌收入收缩形成鲜明反差。
值得注意的是，比乐产品毛利率接近49％，说明其具备一定的产品定价能力。问题主要出在增长层面，在烘焙粮、主食罐、冻干等新品类浪潮中，比乐几乎未形成有效突破，线上声量微弱。消费者端亦出现品质口碑松动的迹象，有消费者反映使用比乐产品后宠物出现泪痕加重、腹泻等情况。
福贝最初设想的“代工+品牌”双轮驱动模式，目前两个轮子均面临阻力。代工客户自建产能导致外部采购减少，行业代工供给过剩，中小品牌拆散订单轮番压价，高溢价定制订单减少，代工赛道竞争加剧。即便此次募资重点投向湿粮、烘焙粮等品类，业内分析认为，新产能尚未完成爬坡，价格竞争可能已经先行到来。
估值层面，港股市场对代工制造企业普遍给予较低估值，品牌公司则可获得较高溢价。福贝目前品牌体量尚不足以支撑溢价，代工业务增长停滞又难以实现满产满销，两头不占优势。江瀚指出，福贝选择当前时点递表，核心驱动力在于宠物食品赛道的融资窗口期尚未完全关闭，而公司自身利润端已率先承压。在头部企业纷纷抢跑上市、行业估值中枢面临下行压力的背景下，留给代工型企业争取合理估值的时间窗口并不宽裕。
福贝曾是国产宠粮浪潮中的隐形推手，多个网红品牌从它的流水线上起家。如今代工红利消退、品牌突围艰难，港股上市仅是新的起点。公司能否从代工厂的角色中走出来，建立真正具备市场竞争力的自有品牌，仍是其面临的核心课题。
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